Nur das Wachstum zählt: Warum das ProSieben-Digitalgeschäft stärker wirkt, als es ist

Der Strahlemann der Fernsehbranche: P7S1-Vorstandschef Thomas Ebeling. Doch wie nachhaltig ist seine Konzernstrategie?
Der Strahlemann der Fernsehbranche: P7S1-Vorstandschef Thomas Ebeling. Doch wie nachhaltig ist seine Konzernstrategie?

ProSiebenSat.1 ist eines der wenigen Medienunternehmen, das den digitalen Wandel meistert: Mit dem Versprechen erfreut Konzernchef Thomas Ebeling die Aktionäre. Eingelöst hat er das bislang nicht.

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Von Melanie Bergermann, WirtschaftsWoche

Die Prosa im Geschäftsbericht des Onlineflugportals könnte schöner nicht sein: „Champagner zum Frühstück! Den Frühling begrüßen die Schweden in der Universitätsstadt Uppsala am Feiertag Walpurgis zumeist feuchtfröhlich. Jedes Jahr zieht es zu Walpurgis rund 100.000 Studenten und Tausende Touristen in die historische Wikingerstadt.“ Die Schwärmerei ist nachvollziehbar: Viele der Walpurgis-Tänzer buchen ihre Reise über Flugreiseportale von Etraveli. 190 Millionen Euro hat ProSieben deswegen im vorvergangenen Jahr auf den Tisch gelegt, um Etraveli zu kaufen. Der Medienkonzern hatte schon manche Reisebeteiligung im Portfolio. Dank der Schweden aber wolle man nun „europäischer Marktführer für Onlinereisen“, werden, tönte es aus dem Management des Dax-Konzerns.

Es dauerte nicht viel länger als ein Jahr, da folgte die Kehrtwende. Nun haben die ProSieben-Oberen plötzlich Zweifel, dass die Reisefirmen so gut zum Fernsehsender passen. Im Reisebereich gebe es Geschäfte, die relativ wenig Synergien mit dem Kerngeschäft böten, findet ProSieben-Chef Thomas Ebeling. Die Margen könnten auch nicht mehr deutlich verbessert werden, meint er, und stellt die wohl eher rhetorisch zu verstehende Frage: „Sind wir noch der beste Eigentümer?“ Alle „strategischen Optionen“ sollen jetzt geprüft werden. Von behalten bis verkaufen sei alles drin.

Nun ist es ja so, dass strategische Änderungen in einer sich schnell wandelnden, digitalisierten Wirtschaft nicht per se eine Schande sind. Gerade in der geplagten Medienbranche darf jeder Versuch, Geschäftsmodelle zu erneuern, allein wegen des dafür nötigen Muts respektiert werden. Aber Thomas Ebeling und ProSieben sind ein besonderer Fall. Kaum ein Dax-Vorstand brüstet sich so mit der Bedeutung seiner Digitalisierungsstrategie, niemand legt beim Thema Digitalisierung so ein Tempo vor wie Ebeling. Im kommenden Jahr schon sollen gut 40 Prozent des Umsatzes nicht mehr mit Fernsehwerbung, sondern mit Digitalfirmen gemacht werden. Die Aktionäre waren davon lange beeindruckt: Der Kurs hat sich in fünf Jahren verdoppelt. „Ohne die Fantasie aus dem Digitalgeschäft wäre ProSieben deutlich weniger wert“, meint ein Fondsmanager.

Nur das Wachstum zählt: Umsatz der Digitalsparten von ProSiebenSat.1 Media

Besonders stolz sind die Münchner darauf, dass sie digital mittlerweile über eine Milliarde Umsatz pro Jahr machen. Über das Vergleichsportal Verivox, die Partnervermittler parship.de und elitepartner.de, Etraveli oder den Parfümverkäufer flaconi. Das wird in jeder Präsentation und in jedem Gespräch hervorgehoben. Der Umsatz der Digitalsparten erreicht auch jedes Jahr neue Rekordmarken (siehe Grafik). Aber: Allein in die aktuellen Beteiligungen hat ProSieben nach eigenen Angaben 1,1 Milliarden Euro gesteckt, fehlgeschlagene Projekte nicht inbegriffen. Einige haben über die Jahre massig Geld verschlungen, andere werfen trotz hoher Umsätze keinen oder nur wenig Gewinn ab. Die Marge sinkt. Für Investoren muss sich die Frage stellen, ob sie Ebelings Experimente noch länger finanzieren wollen.

Die Konkurrenz ist hart

Als Ebeling 2009 ins Management von ProSieben einsteigt, geht es dem Sender gar nicht gut. Die Münchner kämpfen mit 3,4 Milliarden Euro Schulden und machen Verlust. Der Aktienkurs stürzt ab. Bis 2013 saniert Ebeling das Unternehmen. Die Finanzinvestoren KKR und Permira machen schließlich Kasse. Auch Ebeling darf sich über einen Geldsegen von 23,5 Millionen Euro – das Sechsfache seines damaligen Jahresgehalts – freuen, während das Unternehmen noch heute auf Schulden von mehr als drei Milliarden Euro sitzt.

Der Manager ist bemüht, seinem Fernsehimperium ein digitales Image zu verpassen und seinen Investoren damit das Gefühl zu geben, sie hätten in ein Unternehmen mit Wachstumsfantasie investiert.

Derlei Assoziationen löst Fernsehwerbung, von der ProSieben fast ausschließlich lebt, nicht mehr aus. Die Gewinnmargen sind zwar atemberaubend, dank der guten Konjunktur steigen aktuell auch noch die Einnahmen. Doch große Sprünge sind in dem Geschäft nicht zu erwarten. Das Fernsehen hat nicht mehr dieselbe Kraft wie noch vor zehn Jahren, sagt Ebeling.

Deutschland-Fokus als Wettbewerbsvorteil?

Eines der digitalen Projekte, die bei den Investoren die gewünschte Wachstumsfantasie auslösen, ist die Onlinevideothek Maxdome. Zuschauer wollen Serien und Filme heute zu ihren Wunschzeiten sehen. Schon im Jahr 2006, also sehr früh, erkannte ProSieben den Trend. Verglichen mit dem US-Konkurrenten Netflix, der auf fast 100 Millionen Abonnenten kommt, wirkt Maxdome mit einer Million Kunden heute allerdings wie ein Zwerg. Die ProSieben-Tochter konzentriert sich auf den deutschsprachigen Raum. „Video on Demand setzt sich in Deutschland nicht so schnell durch wie in anderen Ländern“, sagt Christof Wahl, der als ProSieben-Vorstand für digitale Unterhaltungsprojekte wie Maxdome zuständig ist. Den Fokus auf Deutschland und Umgebung sieht er als Wettbewerbsvorteil. „Maxdome hat ein lokaleres Gesicht. Es gibt viele, die nicht nur US-Serien schauen wollen“, sagt er. Sorgen, dass Maxdome von globalen Konkurrenten wie Netflix oder Amazon Prime überrollt wird, macht er sich angeblich nicht. Der Markt in Deutschland sei „groß genug für mehrere Anbieter.“

Groß genug muss aber auch der Gewinn sein, um die Investition vor den Aktionären zu rechtfertigen. Wie groß genau, lässt sich nur schätzen, weil ProSieben die Maxdome-Zahlen geheim hält. Die Münchner machen weder Angaben zur Höhe der Investitionen noch zu den jährlichen Verlusten.

Eine Analystin der Berenberg Bank schätzt, dass 50 bis 75 Millionen Euro an Investitionen in das Projekt geflossen sind. Bis 2011 sind auf ProSieben entfallende Verluste von rund 16 Millionen Euro zusammengekommen. In den Folgejahren kam Unternehmensquellen zufolge pro Jahr ein Verlust in geringer zweistelliger Millionenhöhe dazu. Demnach hätte das Experiment ProSieben geschätzt mindestens 140 Millionen Euro gekostet.

Im vierten Quartal dieses Jahres nun soll das Portal endlich Gewinn abwerfen. Aber auch nur vor Zinsen, Abschreibungen und Steuern. Damit ist klar: Es dürfte noch sehr lange dauern, bis ProSieben die Investitionskosten der Vergangenheit zuzüglich einer jährlichen Verzinsung wieder reingeholt hat. Ein Finanzexperte, der selbst nicht an ProSieben beteiligt ist, spricht von „Kapitalvernichtung“.

Große Geheimniskrämerei

ProSieben hält zwar PowerPoint-Präsentationen mit 120 Seiten über seine Aktivitäten bereit, sorgt aber – wie bei Maxdome – dafür, dass kein Externer nachvollziehen kann bei welchen Beteiligungen es gut und wo es schlecht läuft. Das Unternehmen veröffentlicht nur zu wenigen Töchtern Ergebnisse, was bei Dax-Konzernen längst nicht üblich ist.

Und die wenigen Zahlen, die ProSieben zu den Töchtern publiziert, sind auch noch uralt. So sind etwa sämtliche Ergebnisse der Töchter im 2016er-Abschluss von 2015. Claas van Delden, Geschäftsführer der Sparte Digital Ventures &Commerce, erklärt die Zurückhaltung damit, dass die Beteiligungen einer harten Konkurrenz ausgesetzt seien. „Wir wollen nicht, dass Wettbewerber unsere Zahlen und damit unsere Erfolgsgeheimnisse sehen. Das wäre geschäftsschädigend.“ Die wenigen verfügbaren Einzelabschlüsse geben allerdings keine Hinweise darauf, dass es Erfolge gibt, die geheimgehalten werden müssten.

Der Reisevermittler Comvel mit den Portalen weg.de und ferien.de hat über die Jahre nur mal kleine Gewinne gemacht.

Das Hotelbuchungsportal Discavo wiederum hat 2014 und 2015 (neuere Zahlen sind nicht verfügbar) sechs Millionen Euro Verlust angehäuft. Der Erlebnisgutschein-Anbieter Mydays machte in zwei Jahren zehn Millionen Euro Minus. Billiger-Mietwagen.de kommt immerhin auf einen Gewinn von 4,9 Millionen Euro – aber bei sinkender Marge.

Der reine Umsatz sagt nicht viel aus

Interessant ist, dass manche Beteiligung zwar ihren Umsatz deutlich steigern konnte, sich den aber mit viel Werbung erkaufte und unter dem Strich kaum etwas blieb. Van Delden sagt hierzu: Auch wenn einige Beteiligungen in ihren Einzelabschlüssen Verluste ausweisen, seien sie aus Sicht von ProSieben profitabel. Synergien im Konzern seien schließlich nicht berücksichtigt.

Das stimmt zwar, greift aber zu kurz: Die Einzelabschlüsse zeigen, wie die Beteiligungen dastünden, wenn sie selbstständig wären. Wenn sie alleine keinen oder nur einen geringen Gewinn erwirtschaften, heißt das nichts anderes, als dass das Geld der Aktionäre in Beteiligungen fließt, die allein kaum lebensfähig sind.

All die Charts aus dem Haus ProSieben lenken die Aufmerksamkeit ohnehin eher auf den Umsatz. Allein 2016 holte der Medienkonzern in seinen zwei Digitalsparten – vor allem durch Zukäufe – ein Drittel mehr rein als im Jahr zuvor. Nur, was sagt der reine Umsatz schon aus?

Die Geschäfte laufen höchst unterschiedlich. Für 2016 hat ProSieben erstmals die Zahlen für seine digitalen Unterhaltungsprojekte, wozu etwa Maxdome gehört, und die digitalen Handelsunternehmen getrennt ausgewiesen. Nun zeigt sich, dass die Unterhaltungsprojekte vor Steuern Verlust machen. Die Shops laufen deutlich besser. Vom Umsatz bleiben 15 Prozent als Vorsteuergewinn hängen. Doch die Marge ist auch hier rückläufig. Die Digitalgeschäfte steuern zusammen ein Drittel zum Konzernumsatz, mit 79 Millionen Euro aber nur zwölf Prozent zum Vorsteuergewinn bei. Die Marge ist auch bezogen auf das Ergebnis vor Zinsen, Steuern und Abschreibungen seit drei Jahren rückläufig.

Dass die Investoren so langsam an der Strategie zweifeln, lässt sich am Aktienkurs ablesen. Die Aktie lief lange genauso gut oder besser als der Dax. In den vergangenen zwölf Monaten hat sich das allerdings deutlich verändert.

Dass die Zahlen erst jetzt Argwohn bei den Investoren wecken, hängt womöglich damit zusammen, dass ProSieben seine digitalen Erfolge vor allem 2014 und 1015 mächtig aufgehübscht hatte: ProSieben hat für Anteile an manchen Digitalzukäufen nicht bar gezahlt, sondern mit der Zusage, über die eigenen Kanäle künftig Werbung auszustrahlen. Verpflichtete sich der Sender etwa, Spots im Wert von fünf Millionen Euro auszuzahlen, tauchten diese fünf Millionen Euro als Umsatz in der Digitalsparte auf, sobald die Werbung ausgestrahlt wurde. Dabei ist für die Spots nie Geld geflossen, und so richtig digital sind die Umsätze auch nicht. Mit diesen Media for Equity genannten Geschäften machte ProSieben nach eigenen Angaben 2015 und 2016 je rund 40 Millionen Euro und 2014 gut 30 Millionen Euro Umsatz.

Von diesen Umsätzen dürfte ein bedeutender Teil als Gewinn übrig geblieben sein – für das Ausstrahlen von Werbespots können nicht so viel Kosten anfallen. Sieht man dann, dass ProSieben 2015 in seiner Digitalsparte nur ein Vorsteuerergebnis von 56 Millionen Euro ausweist, wirken die 40 Millionen Euro Umsatz aus Media for Equity doch recht hoch. Oder anders ausgedrückt: Bereinigt um diese Einflüsse wirkt das Ergebnis der Digitalgeschäfte 2014 und 2015 doch recht mickrig.

Neue Strategie, neues Glück?

In der jüngeren Vergangenheit hat ProSieben seine Strategie sichtlich geändert. Statt junge Unternehmen zu kaufen, die mit Verlusten kämpfen, setzten die Manager auch auf etablierte Firmen, die ordentlich Cash abwerfen. Der Einfluss von Media for Equity ist infolgedessen deutlich gesunken. Einer der besten Käufe dürfte Verivox sein. Das Preisvergleichsportal kam 2015 auf eine Umsatzrendite nach Steuern von zehn Prozent. Hochgradig profitabel arbeiten auch die Partnerbörsen Elitepartner und Parship, seit der Finanzinvestor Oakley sie zusammengeführt hat und sich die beiden bei den Werbeausgaben nicht mehr gegenseitig hochschaukeln. ProSieben hat im vergangenen Jahr die Hälfte der Anteile von Oakley übernommen.

Trotz der kostenlosen Konkurrenz durch Portale wie Tinder haben Parship und Elite es geschafft, dass ihre Marken zumindest im deutschsprachigen Raum für jeden, der im Internet eine ernsthafte Partnerschaft sucht, die erste Wahl sind. „Das größte Wachstum findet in der Altersklasse der 25- bis 35-Jährigen statt“, sagt Bereichsleiter van Delden. Viele Szenekenner halten die Investition für sinnvoll.

Auch Etraveli hat Potenzial, nachdem die Schweden Ende des Jahres einen Batzen Schulden getilgt und damit ihre Finanzkosten ordentlich gesenkt haben dürften. Allerdings sind die guten Firmen auch teuer. Für seinen Anteil an Parship und Elite hat ProSieben 100 Millionen Euro gezahlt und Verbindlichkeiten übernommen. Verivox kostete 243 Millionen Euro und damit das 32-Fache des Jahresgewinns von 2015.

Warum aber sollten Investoren ProSieben Geld geben, um etablierte Digitalunternehmen zu Marktpreisen zu kaufen? „Dann können sie auch gleich auf den TecDax setzen“, sagt ein Szenekenner. „Oder aber sie investieren direkt in digitale Unternehmen.“ Er warnt sogar davor, dass für die ProSieben-Aktie mittelfristig ein „Holding-Abschlag“ fällig werden könnte, wie es bei Mischkonzernen häufiger der Fall sei. „ProSieben entwickelt sich ja weg vom Fernsehsender hin zum Mischkonzern.“

Wie nervös die Investoren sind, zeigte sich, als Ebeling im November eine Kapitalerhöhung durchführte. Auf diesem Wege wollte er neues Geld für weitere Digitalkäufe ins Unternehmen holen. Der Kurs stürzte daraufhin ab. Mittlerweile hat sich der Preis der Aktie zwar erholt. Aber das Papier ist immer noch 13 Prozent weniger wert als noch vor einem Jahr – während der Dax in derselben Zeit von einem Höchststand zum nächsten geklettert ist.

ProSieben müsse so langsam beweisen, dass sie Digitalunternehmen nachhaltig erfolgreich machen können, sagt ein Insider. Nach zehn Jahren im Geschäft könnten sie für sich nun wirklich keinen Start-up-Bonus mehr reklamieren.

 

Dieser Artikel erschien zuerst in der WirtschaftsWoche. Die Autorin Melanie Bergermann wurde mehrfach ausgezeichnet, unter anderem mit dem Henri Nannen Preis. Sie ist Investigativ-Reporterin bei der WirtschaftsWoche.

 

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